- 经常账户失衡与经济波动：金融结构与银行集中度的视角
- 谭之博
- 5725字
- 2025-04-18 20:29:14
第1章 导论
1.1 研究问题
纵观中国的金融体系，有两大特征值得关注：一是银行与证券市场融资的相对比例关系，或直接融资与间接融资的相对比重（以下称为金融结构）；二是银行业内部的集中程度（以下称为银行集中度）。通过考察具体的统计指标，可以对中国金融体系的两大特征获得直观的认识。
首先考察中国的金融结构。文献中有两种方法刻画金融结构，一是增量法，二是存量法。增量法使用每年新增的融资额度刻画金融结构。但这一指标存在一定的缺陷。由于每年的融资增量有更大的波动性和不确定性，易受市场环境和经济政策的影响，波动较大，并且这一指标国际数据可得性差，难以进行国际比较。存量法使用银行信贷余额与证券市场资本化总额的相对比例衡量金融结构。由于存量规模相对稳定，国际数据可得性更好，因此，在进行国际比较时通常使用这一指标。
首先采用增量法描述中国的金融结构，即采用中国人民银行公布的每年新增非金融企业直接融资（股票和债券）占新增社会融资规模的比重来刻画直接融资和间接融资的相对比例。图1.1描绘了这一指标随时间的演进趋势。虽然从趋势来看，中国直接融资的比重有所增加，但这一比例仍然较低，即使在2012年，也只有15.9%。中国仍然是银行主导的国家。
图1.1 中国社会融资中直接融资所占的比重
接下来采用存量法（银行信贷与证券市场资本化总额之比）来描述金融结构，并将中国与其他国家进行比较。
图1.2对比了中国和四个发达国家的金融结构，图1.3则对比了中国和另外三个金砖国家的金融结构。由图1.2可知，中国的银行信贷规模相对于证券市场规模的比例在2000年以前远高于四个发达国家的相应比例，2000年之后有所下降，但2005年以前仍然高于四个发达国家。2005年之后，股市复苏，2007年出现大牛市，银行业的主导地位才有所缓和。图1.3显示，中国的银行信贷规模相对于证券市场规模的比例一直是金砖四国中最高的。
图1.2 中国和四个发达国家以存量法刻画的金融结构
图1.3 中国和其他金砖国家以存量法刻画的金融结构
如果采用每千人上市公司的数量来衡量证券市场的发展程度，中国证券市场的发展程度不仅比美国、英国、德国、日本这些发达国家落后，由图1.4可知，即使是在金砖四国当中，也处于最低的水平。
图1.4 中国和其他金砖国家每千人上市公司数量
在考察了中国的金融结构之后，再来看看中国的银行集中度。中国的银行数量有限，银行平均规模较大。即使是包括乡镇银行、农信社和新近发展起来的私人贷款公司，中国的银行总量也不会超过4 000家，而美国有7 500家商业银行、886家存贷协会、400家互助储蓄银行和9 900家信用社。这说明美国的绝大多数银行的规模都很小，而中国的银行规模相对较大。
如果用最大三家银行的总资产占所有商业银行总资产的比重来衡量银行集中度，可以比较中国的银行集中度与其他国家的相对大小。中国的银行集中度长期维持在很高的水平，大量资产集中于少数银行的手中。1995-2006年，中国的银行集中度不仅高于美国、英国等发达国家，即使在金砖国家中也处于最高水平（图1.5对比了中国和其他金砖国家的银行集中度）。2005年之前，中国的银行集中度虽然经历了下降的趋势（但即使在金砖国家中也是最高的），但之后很快又反弹至较高的水平。中国前三大银行的资产份额在60%—80%波动，而美国的相应指标长期维持在20%的水平，2003年之后逐步上升至38%左右。
图1.5 中国和其他金砖国家的银行集中度
综合上面的描述性分析，中国的金融体系具有两大特征，一是金融结构以银行为主导，二是银行业的集中程度较高。
本书关注中国金融体系的上述特征对其宏观经济的影响。具体的，本书关注宏观经济的两大核心问题，即经常账户失衡与经济波动，从金融体系特征的视角理解经常账户失衡与经济波动。
经常账户失衡一直是学术界与政策制定者关心的热点问题。为什么一些国家经历持续的经常账户顺差，而另一些国家经历持续的经常账户逆差？许多文献给出了解释[1]，比如财政赤字导致的双赤字（Obstfeld and Rogoff，1995；Chinn and Prasad，2003）、人口结构（Higgins and Wil-liamson，1997；Attanasio and Violante，2000；Brooks，2003）、文化差异（Car-roll et al.，2000）、经济发展战略和政策（Dooley et al.，2003，2004，2009）等。近年来，从金融的视角理解失衡（Caballero et al.，2008；Mendoza et al.，2009；Ju and Wei，2010）成为一个蓬勃发展的领域。
具体而言，Cabarrello等（2008）构建了一国的金融体系和增长动力共同影响其经常账户状况的理论模型。在他们的模型中，美国作为全球最主要的金融中心，拥有生产金融资产的比较优势，但它的经济增长率低于新兴市场经济体。因此，国际分工的结果是美国成为世界的银行，为其他国家提供金融资产，吸引资本流入，经历经常账户逆差。Mendoza等（2009）的理论模型表明，各国经常账户的失衡可以由各国金融发展水平的差异所引发，金融发展水平越高的国家，越会积累大量债务，经历经常账户逆差。Ju和Wei（2010）从道德风险的角度刻画了金融摩擦，他们的理论模型证明，金融体系更健全的国家进口金融资本，出口FDI，而金融体系更不健全的国家恰好相反。然而，在他们的理论模型中，一国金融体系的健全程度对其经常账户状况的影响并不确定。
本书也从金融的视角探求经常账户失衡的原因，为理解中国的经常账户失衡提供新的启示。但与上述文献不同，本书从金融结构与银行集中度的视角切入，探讨它们对于经常账户失衡的影响。与强调金融部门总规模的传统金融发展观不同，本研究发现，金融体系的结构特征是理解经常账户失衡的重要视角。本书为从这一新的角度理解经常账户失衡提供了一个统一的分析框架。
一些典型化事实为从金融体系特征的视角研究上述问题提供了初步的线索。
先看中国的经常账户失衡。自20世纪90年代以来，中国经历了持续的经常账户顺差。如图1.6所示，中国的经常账户盈余占GDP的比重仅在1993年出现了负值，之前和之后都处于较高的水平，并且攀升速度较快。在2008年，中国经常账户盈余占GDP的比重超过10%。
图1.6 中国近年来的经常账户余额
从绝对规模来看，中国经常账户失衡的程度也相当惊人，2008年中国的经常账户盈余超过4 200亿美元，占美国当年赤字规模的80%。
对于世界其他主要国家经常账户失衡的考察有利于进一步认识这一问题。一方面，德国、日本等国家经历巨额的经常账户顺差。如图1.7所示，自2000年以来，两国一直是顺差国，两国经常账户顺差占GDP的比重最高时分别达到7%和5%。另一方面，美国和英国等国家经历持续的经常账户逆差。如图1.7所示，自2000年以来，两国一直都是逆差国，美国经常账户赤字占GDP的比重最高时达到6%，而英国的相应比重为4%。
图1.7 德国、日本、英国、美国经常账户余额占GDP的比重
再看各国的金融体系特征。如果考察德国、日本、英国、美国的金融市场绝对发展程度，四个国家都拥有非常发达的金融市场。例如，如果用私人信贷总额占GDP比重与股票市场总市值占GDP比重之和来刻画金融发展，四国的金融发展程度如图1.8所示。由图1.8可知，四国的金融市场规模都远远超过GDP，日本和英国的这一指标甚至超过了200%。从绝对规模来看，日本的金融发展程度甚至超过美国。但由图1.7可知，日本为经常账户顺差国，而美国为经常账户逆差国，这与传统文献“金融发展程度越高，经常账户逆差越大”的理论预测并不相符。并且，四国的金融市场都很发达，但在经常账户失衡方面却表现迥异。因此，金融发展的绝对水平并不能完全刻画金融市场对经常账户失衡的影响。
图1.8 德国、日本、英国、美国的金融发展程度
但是，如果考察金融市场的相对发达程度或银行业内部的集中程度，可以对金融结构和银行集中度的视角得到初步的直观认识。采用Beck和Levine（2002）的方法，金融结构的度量方法为股票市场总市值与私人部门银行信贷总量之比的对数值。该指标越大，表明一国的金融体系更加市场主导，该指标越小，表明一国的金融体系更加银行主导。银行集中度的度量方法为前三大商业银行总资产占所有商业银行总资产的比重。该指标越大，表明一国的银行集中度越高。图1.9展示了四国的金融结构，图1.10展示了四国的银行集中度。
图1.9 德国、日本、英国、美国的金融结构
由图1.9和图1.10可知，德国和日本为银行主导国家，而英国和美国为市场主导国家。德国和日本的银行集中度高于英国和美国的银行集中度。德国和日本为经常账户顺差国，而英国和美国为经常账户逆差国。这在一定程度上表明，市场主导国家经历更大的经常账户逆差（更小的顺差），而银行主导国家经历更大的经常账户顺差（更小的逆差）。
图1.10 德国、日本、英国、美国的银行集中度
银行集中度越高的国家经历更大的经常账户顺差。反观中国的情况，中国为银行主导国家，高银行集中度国家，经常账户顺差国，也与这一模式相吻合。与金融发展相比，各国金融结构与银行集中度的差异似乎与其经常账户失衡的状况更加匹配。
那么，上述观察是否在更一般的意义上成立？如果成立，金融结构与银行集中度影响经常账户失衡的机理是什么？本质传导渠道何在？本书将对这些问题展开系统、详尽的理论分析和实证检验。
由于经常账户余额等于国民储蓄与投资之差，进一步考察中国、德国、日本、英国、美国的储蓄率和投资率，有利于对失衡的原因得到更深刻的认识，找到问题的切入点。1990年—2008年期间，中国、德国和日本的平均国民储蓄率（国民储蓄占GDP的比重）分别为43.15%、21.38%和29.02%，平均投资率（资本形成总额占GDP的比重）分别为39.74%、20.38%和26.53%，而美国和英国的储蓄率分别为15.09%和14.95%，投资率分别为18.61%和17.35%。[2]因此，高储蓄而非低投资推动着五国经常账户的失衡。由于一国的储蓄可以由家庭部门、企业部门和政府部门所完成，因此可以进一步考察国民储蓄在部门间的分配。对家庭储蓄而言，中国的家庭储蓄率在1992年为21.1%，之后下降，到2001年只有16%左右；2001年之后，家庭储蓄率开始回升，至2008年达到22.5%，略高于1992年的水平。中国家庭储蓄在20世纪90年代的下降主要是因为国有企业改革造成了大量的下岗和失业，居民收入上升缓慢，许多人的收入甚至下降。因此，以1992年为标杆，2001年之后家庭储蓄率的上升可以看作对20世纪90年代家庭储蓄率下降的补偿。在1992年的时候，中国的经常项目基本持平，而2008年则非常高，但两年的家庭储蓄率基本一样，因此，很难说2004年之后中国经常项目出现大量盈余是由于家庭储蓄上升造成的。德国和美国的家庭储蓄率（家庭储蓄占可支配收入的比重）在这一阶段比较稳定，日本的家庭储蓄率反而出现了下降，在2008年甚至低于美国[3]。与此相对，中国的企业储蓄率经历了较快的上升，从1998年的15%上升至2008年的22%。德国和日本的企业储蓄[4]占GDP的比重分别从1998年的8.75%和13.33%上升至2007年的11.36%和17.84%，而美国和英国的相应比重却保持稳定，在1998年分别为7.52%和11.08%，而在2007年分别为6.53%和11.91%。另外，各国政府储蓄占GDP的比重基本遵循相同的趋势，在1996-2007年，在-4%—7%波动。因此，企业储蓄率差异是五国储蓄率差异的重要来源，是理解经常账户失衡的重要视角。
本书即从企业储蓄的角度切入，探讨金融结构与银行集中度影响经常账户失衡的传导渠道。虽然Bachetta和Benhima（2010）、Sandri（2010）、Song等（2011）等从企业储蓄的视角审视经常账户的失衡，但它们并没有探讨金融结构与银行集中度的作用。与其关心流动性支付需求、异质性风险等引发的预防性储蓄不同，本书着重探讨金融结构与银行集中度对企业储蓄行为的影响及其向经常账户失衡的传导。
具体而言，本书将论证在银行主导国家及高银行集中度国家，中小企业面临的外部融资困难越大，越依赖于自身储蓄，并为此提供经验证据。由于一国的经常账户余额等于国民储蓄与国民投资之差，而企业储蓄是国民储蓄的重要构成部分，因而金融结构成为影响其经常账户状况的重要因素。
作为同一硬币的两面，对企业储蓄的研究离不开对企业融资的考察。由于在银行主导国家，企业外部融资的主要途径是银行贷款，而在市场主导国家，股权融资占据更大的企业外部融资相对份额，所以本书进一步探讨了银行融资与股权融资对于小企业的抑制程度是否存在显著差异，以更深入地理解金融结构对于企业融资、储蓄行为的影响。
既然小企业受到的融资抑制与它们所处环境的金融体系特征相关，降低企业储蓄、缓解外部失衡的思路即为解决银行主导国家与高银行集中度国家的中小企业融资难问题。短期内，给定金融体系特征的约束，对于中国这些银行在金融体系中扮演重要角色的国家，在传统信贷模式上进行创新，更好地帮助中小企业获得贷款就具有重要意义。本书也探讨了银行通过电子商务平台为中小企业贷款的新型信贷模式，分析其帮助传统信贷模式下无法获得银行融资的优质中小企业获得银行融资的内在机制及前提条件，为政府在其中发挥积极作用，帮助中小企业缓解融资困难，改善经常账户失衡提供了新思路。
综上所述，本书将以企业融资和储蓄为传导渠道，深入探讨金融结构和银行集中度对于企业外部融资、企业储蓄、经常账户失衡的影响，详细阐述其中的传导机理，并提供翔实的经验证据，继而为缓解经常账户失衡提供新的思路。
除经常账户失衡之外，经济波动也是中国经济的重要问题。本书的第二部分探讨银行集中度对经济波动的影响。通过对经济波动按三次产业进行分解，这一部分探讨了银行集中度如何影响外部冲击对经济波动的作用，及其背后的传导机制。特别的，金融危机之后，企业面临较为严重的信贷紧缩，而银行集中度会对不同类型企业的信贷紧缩产生不同的影响。通过对这些问题进行实证分析，有助于进一步理解金融体系特征与企业信贷及宏观经济的联系。